原標(biāo)題：WhyEtherStandsOutAmongDigitalAssets

作者：LorenzoValente，ArkInvest研究員；編譯：0xjs@金色財經(jīng)前言

隨著Bitcoin鞏固其作為可靠數(shù)字價值存儲和唯一具有基于規(guī)則的貨幣政策的資產(chǎn)的地位，Ethereum網(wǎng)絡(luò)和資產(chǎn)以太幣（ETH）似乎正以類似的潛力獲得發(fā)展勢頭。事實上，ETH正在成為具有收益潛力的機(jī)構(gòu)級資產(chǎn)。

作為唯一真正產(chǎn)生收益的數(shù)字資產(chǎn)，ETH似乎具有獨特而鮮明的特征，使其成為數(shù)字資產(chǎn)領(lǐng)域內(nèi)的“參考指標(biāo)”。ETH已經(jīng)在私人和公共金融市場中發(fā)揮著關(guān)鍵作用，影響著其他數(shù)字網(wǎng)絡(luò)和應(yīng)用程序的貨幣政策，并衡量了廣泛的數(shù)字資產(chǎn)生態(tài)系統(tǒng)的健康狀況。Ethereum網(wǎng)絡(luò)的市值約為3150億美元，每月?lián)碛袛?shù)百萬活躍用戶，如下圖所示，Ethereum網(wǎng)絡(luò)正在實現(xiàn)有意義的經(jīng)濟(jì)價值。

來源：UltraSoundMoney。數(shù)據(jù)訪問時間為2024年8月15日。自合并以來ETH(PoS)與ETH(PoW)與BTC(PoW)的通貨膨脹率比較。僅供參考，不應(yīng)視為投資建議或購買、出售或持有任何特定證券或Crypto的建議。2、礦工可提取價值（MEV）收益率如何預(yù)測經(jīng)濟(jì)周期？

如上所述，礦工可提取價值(MEV)收益是ETH質(zhì)押收益的一部分。在本節(jié)中，我們將深入探討MEV，特別關(guān)注它是如何產(chǎn)生的，以及它如何預(yù)測經(jīng)濟(jì)活動和市場周期。

MEV相當(dāng)于傳統(tǒng)金融中的訂單流付款(PFOF)，當(dāng)做市商和高頻交易公司向驗證者支付額外費用以繞過標(biāo)準(zhǔn)的Ethereum“Mempool”排隊，從而優(yōu)先處理他們的交易包時，就會發(fā)生這種情況。同樣，在傳統(tǒng)金融界，像CitadelSecurities這樣的公司會向Robinhood、TDAmeritrade、CharlesSchwab和Fidelity等平臺支付費用，以引導(dǎo)客戶訂單流向他們。實際上，MEV誕生于2017年ETH*I*C*O 熱潮期間，作為優(yōu)先“賄賂”的基本形式。在*I*C*O時代，購買某些項目的Tokens的參與者和投資者必須將ETH存入智能合約以換取該項目的原生Tokens。隨著它們變得越來越受歡迎，Tokens發(fā)行變得超額認(rèn)購，并按照先到先得的原則運作。為了成為第一批將ETH存入這些智能合約的人，參與者在鏈下“賄賂”驗證者。

與PFOF一樣，MEV通常反映散戶交易活動，因為做市商愿意為不太知情的訂單支付比知情訂單更高的價格。正如PFOF支付是衡量散戶股票領(lǐng)域支出過度和風(fēng)險偏好的指標(biāo)一樣，MEV在預(yù)測Ethereum生態(tài)系統(tǒng)的衰退和經(jīng)濟(jì)周期方面也發(fā)揮著類似的作用，如下所示。

來源：ARKInvestmentManagementLLC，2024年，基于Explore.flashbots.net截至2024年8月15日的數(shù)據(jù)。僅供參考，不應(yīng)視為投資建議或購買、出售或持有任何特定證券或Crypto的建議。

我們的研究表明，未來一年MEV的大部分可能會在Layer2上被提取和重新分配。Layer2是建立在Ethereum之上的次級協(xié)議。它們通過在主鏈外處理交易來提高可擴(kuò)展性和效率，同時利用其安全性，縮短交易時間并顯著降低交易費用。在未來兩年內(nèi)，我們預(yù)計超過90%的總交易將發(fā)生在Layer2上。為了迎合對價格更敏感的散戶投資者，Layer2應(yīng)該會主導(dǎo)ETH交易活動，從MEV中獲得不成比例的收益，當(dāng)排序器（或Layer2的驗證器）進(jìn)一步Decentralization時，收益會更大。

如今，占主導(dǎo)地位的Layer2網(wǎng)絡(luò)Arbitrum和Optimism都使用單個排序器運行，這意味著區(qū)塊空間不會拍賣給出價最高的人。相反，交易將按照先到先得的原則進(jìn)行排序，區(qū)塊搜索者或構(gòu)建者無法重新排序。

因此，某些形式的MEV（最大可提取值）是不可能的，這表明MEV明顯低于在具有多個Decentralization排序器和更成熟的MEV基礎(chǔ)設(shè)施的更先進(jìn)狀態(tài)下的水平。

MEV收益率是ETH整體收益率的一個子集，它正在成為EthereumBlockchain上活動和經(jīng)濟(jì)周期的可靠指標(biāo)。與傳統(tǒng)金融相比，MEV以散戶交易為主，信息不充分的資金流占比更高，MEV是活動和經(jīng)濟(jì)健康狀況的衡量指標(biāo)，它影響ETH在周期中的收益率，并為評估1層賬本提供框架。3、ETH是否具有類似主權(quán)債券的屬性？

固定收益資產(chǎn)（尤其是債券）已存在數(shù)百年，是經(jīng)濟(jì)最重要的金融推動因素之一。債券代表投資者向借款人（通常是公司或政府）提供的貸款。我們的研究表明，盡管不等同于主權(quán)債券，但質(zhì)押ETH(stETH)具有與主權(quán)債券類似的特征，這些相似之處值得探索。

質(zhì)押ETH與主權(quán)債券之間最重要的相同點和不同點如下：

注意：此第三方圖表左側(cè)Y軸以美元（十億美元）為單位。上圖右側(cè)顯示的每個縮寫都代表一種不同的資產(chǎn)，可用作抵押品，如下所示：cbeth（CoinbaseStakedETH）、reth（RocketPoolETH）、dai（MakerDaoStablecoin）、usdt（TetherStablecoin）、usdc（CircleStablecoin）、weeth（Ether.fiETH）、wbtc（WrappedBitcoin）、eth（ETH）、steth（LidoStakedETH）。來源：截至2024年8月15日的Dune（https://dune.com/lido/steth-collateral-compare-to-others）。僅供參考，不應(yīng)視為投資建議或購買、出售或持有任何特定證券或Crypto的建議。

Curve、Uniswap、Balancer、Aerodrome和其他領(lǐng)先的DEX的流動性池中存在超過80,000枚stETH。 stETH是一種收益資產(chǎn)，由于其為用戶、流動性提供者和做市商提供的資本效率，它正在成為首選的抵押品。目前，AaveV3、Spark和MakerDao上的首選抵押品分別為130萬枚stETH、598,000枚stETH和420,000枚stETH，它們被鎖定在這些協(xié)議中，并用作發(fā)放貸款或Crypto支持的穩(wěn)定幣的抵押品，如下所示。我們的研究表明，stETH和ETH的其他流動性質(zhì)押衍生品正在成為Ethereum生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)金融活動的首選優(yōu)質(zhì)抵押品。

注意：上圖頂部顯示的每個縮寫都指不同ETH流動性質(zhì)押Tokens所屬的協(xié)議，如下所示：Steth(Lido)、rETH(Rocketpool)、sfrxETH(Frax)、cbETH(Coinbase)、ankrETH(Ankr)、LsETH(LiquidCollective)、oETH(OriginProtocol)、mETH(Mantle)、SwETH(Swell)、wBETH(Binance)。資料來源：截至2024年8月15日的TheBlock。僅供參考，不應(yīng)視為投資建議或購買、出售或持有任何特定證券或Crypto的建議。

EigenLayer的成功表明，用戶和機(jī)構(gòu)對以更復(fù)雜的方式利用其持有的ETH有著濃厚的興趣。通過引入新的用例，EigenLayer允許參與者保留其持有的ETH，同時產(chǎn)生額外的收益。隨著它們從EigenLayer的推出中脫穎而出——就像stETH從原生質(zhì)押中脫穎而出一樣——流動的再質(zhì)押Tokens很可能在各種平臺上充當(dāng)?shù)盅浩贰?/p>

無論是在流動性池、借貸平臺、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品還是加密支持的穩(wěn)定幣中，各種形式的收益型ETH都有可能成為DeFi中領(lǐng)先應(yīng)用程序和產(chǎn)品的首選可編程抵押品——無論部署在Ethereum1層還是目前可用的任何2層上。5、ETH的質(zhì)押收益率是否會成為加密經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生基準(zhǔn)？

到目前為止，我們在本文中將質(zhì)押ETH在某些方面描述為類似主權(quán)債券的資產(chǎn)，并將ETH及其流動性質(zhì)押衍生品描述為DeFi中的優(yōu)質(zhì)流動性抵押品，支持許多廣泛使用的應(yīng)用程序。在本文的這一部分，我們重點介紹ETH質(zhì)押收益率的另一個獨特特征：它對加密經(jīng)濟(jì)中投資的影響，我們的研究表明，這種影響可與國債和聯(lián)邦基金利率在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)中的作用相媲美。

如今，質(zhì)押收益率影響著數(shù)字資產(chǎn)領(lǐng)域的公共和私人投資，就像優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)(HQLA)在傳統(tǒng)金融中的作用一樣。首先，ETH收益率似乎對競爭的Layer1智能合約的原生收益率施加了巨大壓力，迫使其他Blockchain為驗證者提供更高的獎勵以表彰他們的安全性和長期承諾，如下所示。如果投資回報率不太可能更高，投資者/驗證者為什么要持有和質(zhì)押風(fēng)險更高、波動性更大的資產(chǎn)？重要的是，與ETH不同，其他資產(chǎn)的收益率往往會稀釋現(xiàn)金流。換句話說，如果投資者持有且不質(zhì)押任何其他Layer1Tokens，網(wǎng)絡(luò)通脹會稀釋它。

來源：Greer1997。僅供參考，不應(yīng)視為投資建議或購買、出售或持有任何特定證券或Crypto的建議。

在本文中，我們說明了ETH收益率與債券類工具（尤其是主權(quán)債券）收益率之間的相似之處。我們已經(jīng)證明，ETH質(zhì)押收益率是數(shù)字資產(chǎn)領(lǐng)域智能合約活動和經(jīng)濟(jì)周期的衡量標(biāo)準(zhǔn)，就像傳統(tǒng)金融中的聯(lián)邦基金利率一樣。此外，與任何其他1層資產(chǎn)一樣，ETH是一種可消耗資產(chǎn)，用于Ethereum網(wǎng)絡(luò)中支付要納入賬本的交易。該過程涉及交換資產(chǎn)以支付驗證者存儲和計算數(shù)據(jù)的費用。我們還強(qiáng)調(diào)了質(zhì)押ETH在DeFi中作為高質(zhì)量流動性資產(chǎn)的能力，它就像原始抵押品一樣，為最受歡迎的應(yīng)用程序和穩(wěn)定幣（如DAI和USDe）提供支持。

那么，對ETH進(jìn)行分類和定義作為資產(chǎn)的最佳方法是什么？

雖然Bankless團(tuán)隊認(rèn)為ETH是一種“三相資產(chǎn)”，根據(jù)RobertGreer的分類，ETH同時體現(xiàn)了三種不同資產(chǎn)類別的特征，但我們相信Bitcoin已經(jīng)并將繼續(xù)成為一種非?？煽康膬r值存儲手段。話雖如此，我們也相信ETH正在為一種新的混合資產(chǎn)鋪平道路。雖然ETH在智能合約經(jīng)濟(jì)中表現(xiàn)出價值存儲屬性，但ETH與任何其他數(shù)字資產(chǎn)的區(qū)別在于，它是一種可編程且能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)，可用作金融應(yīng)用中的優(yōu)質(zhì)抵押品。

ETH和質(zhì)押ETH流動性極高，在許多交易所廣泛交易。它們的流動性確保它們可以輕松清算并轉(zhuǎn)換為其他資產(chǎn)和/或用于各種DeFi協(xié)議。雖然ETH比政府債券或房地產(chǎn)波動性更大，但它是世界上最成熟、最有價值和最廣泛的Crypto之一。隨著現(xiàn)貨ETHETF的推出，ETH的接受度可能會提高，其波動性可能會降低。

目前，ETH及其流動性質(zhì)押衍生品已在各種DeFi協(xié)議中被用作抵押品，不僅可用于擔(dān)保貸款，還可用于參與流動性池、產(chǎn)生收益和發(fā)行穩(wěn)定幣。盡管ETH可能不適合歸入單一資產(chǎn)類別，但其多面屬性凸顯了其獨特資產(chǎn)的魅力，對于那些希望參與快速增長的全球智能合約經(jīng)濟(jì)的人來說極具吸引力。