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作者：HighFreedom，來(lái)源：作者推特@highFree2028
本輪牛市的最大變量微策略(下文統(tǒng)稱MSTR)是類LUNA的左腳踩右腳旁氏傳銷盤運(yùn)作模式嗎？MSTR這家公司的本質(zhì)是什么？為什么說(shuō)MSTR模式對(duì)BTC成長(zhǎng)會(huì)起到“催化劑”效果？MSTR模式是否會(huì)打破幣圈四年周期甚至永恒牛市？通過(guò)哪些維度來(lái)觀察MSTR模式甚至本輪cycle走到盡頭？
備注1：文章涉及圖表較多，分為7個(gè)章節(jié)，由于推特不支持長(zhǎng)文，所以被迫分為7個(gè)threads
備注2：1、2、3點(diǎn)主要為基礎(chǔ)信息篇，對(duì)MSTR基本零了解的朋友們可以從1看起
備注2：4、5、6所有內(nèi)容為深度思考分析，對(duì)MSTR很了解的朋友可以直接從4看起基礎(chǔ)內(nèi)容篇
1.MSTR基本面介紹：公司原主營(yíng)業(yè)務(wù)、股東結(jié)構(gòu)、營(yíng)收情況。
2.買幣核心戰(zhàn)略分析：買幣歷史梳理、持幣成本與持幣量、公司債務(wù)情況、買幣戰(zhàn)略的核心KPI(Bitcoinpershare每股含幣量)。
3.瘋狂買幣的資金來(lái)源梳理：21/21PLAN即420億美金買幣計(jì)劃"ATM市場(chǎng)價(jià)賣股"和“Convertiblebonds發(fā)可轉(zhuǎn)債（下文通常CB）”。
“Convertiblebonds可轉(zhuǎn)債”為精髓操作之一，也是后續(xù)是否出現(xiàn)螺旋崩盤的核心觀察對(duì)象，這塊內(nèi)容下文會(huì)重點(diǎn)分析。深度分析篇
4.游戲的核心：CB基礎(chǔ)知識(shí)、為什么MSTR的CB這么火爆、誰(shuí)在購(gòu)買MSTR的CB、CB的本質(zhì)是什么。
5.MSTR模式的探討：MSTR對(duì)BTC的溢價(jià)代表什么、MSTR這家公司的本質(zhì)是什么？MSTR的溢價(jià)代表著什么？MSTR的股票什么時(shí)候買或者賣？
6.游戲何時(shí)停止：MSTR模式的黃昏與BTC的末日是否會(huì)出現(xiàn)？通過(guò)哪些維度來(lái)觀察？如果不幸出現(xiàn)螺旋下跌，那情況會(huì)是怎樣？關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)
7.MSTR在本月進(jìn)入納指NQ100的關(guān)鍵時(shí)間表。
公司股東結(jié)構(gòu)：根據(jù)2024Q3末披露數(shù)據(jù)，老板Saylor為第一大股東，持股9.75%；其他前十大股東基本為各家資管公司的客戶或者資管自營(yíng)的錢持有（但要注意，對(duì)于普通A股來(lái)說(shuō)，Saylor的持股為B股，B股每股有A股十倍的投票權(quán)，所以該公司目前Saylor還是說(shuō)了算）。
公司存量財(cái)務(wù)情況：賬上應(yīng)該有30億左右美金的cash（上周五剛公告）；負(fù)債（絕大部分為可轉(zhuǎn)債）70億左右。
2.買幣核心戰(zhàn)略分析：
長(zhǎng)期看漲BTC/USD，持續(xù)買入BTC。利用內(nèi)部現(xiàn)金應(yīng)計(jì)、股權(quán)和債務(wù)以約220億美元的價(jià)格收購(gòu)了386700枚Bitcoin（成本約56849USD），目前以95000USD的BTC價(jià)格計(jì)算，價(jià)值約360億美元左右reference：https://saylortracker.com。
長(zhǎng)期看漲BTC/USD，持續(xù)買入BTC。該公司從上輪牛市2020年9月開(kāi)始第一筆買幣，當(dāng)時(shí)均價(jià)10419USD，買入16796個(gè)BTC。
利用內(nèi)部現(xiàn)金應(yīng)計(jì)、股權(quán)和債務(wù)以約220億美元的價(jià)格收購(gòu)了386700枚Bitcoin（成本約56849USD），目前以95000USD的BTC價(jià)格計(jì)算，價(jià)值約360億美元左右。
公司KPI核心：每股含幣量Bitcoinpershare（財(cái)報(bào)里叫BTCYield）核心意思是說(shuō)，各位股東不要管我去增發(fā)股票稀釋大家利益，還是舉債買幣，只要各位手里每股對(duì)應(yīng)的BTC的份額持續(xù)增加就可以了（大家不要短期管我的股價(jià)漲跌，反正我就是要到處買幣）。
注：MSTR是如何持續(xù)做到BTCYield增加的，接下來(lái)會(huì)有探討。
4.游戲的核心：通過(guò)CB這樣的渠道讓看好BTC但無(wú)法參與的資金有了入場(chǎng)機(jī)會(huì)
Convertiblebonds（CB）基礎(chǔ)知識(shí)：可轉(zhuǎn)債本身是債，在某些約定條件達(dá)成后可以轉(zhuǎn)換為股。本質(zhì)上是公司債券+公司股票的看漲期權(quán)calloptions。但注意，如果公司出現(xiàn)破產(chǎn)清算，那清償順序是普通債券>可轉(zhuǎn)債>股東，所以CB的清償順序要靠后一些（天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐）。
以2024/11/21發(fā)的30億美金為例：0利息、保本（某種程度上）、5年、附贈(zèng)calloptions、溢價(jià)55%。
通俗來(lái)講
情況一（好的情況）：只有在五年內(nèi)股票價(jià)格達(dá)到672美金，債權(quán)人才能把債券轉(zhuǎn)換為股票，如果股價(jià)漲到700美金，那么盈利比例為（700-627）/672=4.2%。
情況二（壞的情況）：如果五年之內(nèi)，公司股價(jià)從未達(dá)到過(guò)672美金，那債權(quán)人只能等五年結(jié)束后MSTR退回現(xiàn)金（比如買了1億美金的CB，債權(quán)人只能無(wú)奈到時(shí)候收回1億美金的本金）。
誰(shuí)幫MSTR在發(fā)行CB：各家大的傳統(tǒng)投行比如巴克萊。
誰(shuí)在買CB：做波動(dòng)率策略的hedgefund和longonly看好BTC但不能直接買幣的債資險(xiǎn)資。
其實(shí)說(shuō)實(shí)話，做波動(dòng)率策略的hedgefund并不讓我興奮，這些人對(duì)大餅可能沒(méi)人任何信仰，比如大餅最近波動(dòng)率vol處于高位，他們就做空vol，反過(guò)來(lái)就做多vol。
這里邊最讓我興奮的是像Aliianz這樣德國(guó)最大的保險(xiǎn)公司，規(guī)模在2萬(wàn)億歐元的險(xiǎn)資開(kāi)始參與BTC，并大概率是BTC的凈多頭倉(cāng)位。
為什么Aliianz不直接買幣：因?yàn)楹芏噘Y金的性質(zhì)決定了無(wú)法買BTC。
想象一下你是一個(gè)管理1000億美金規(guī)模的債券基金經(jīng)理，你也很看好BTC。但是債券基金的性質(zhì)，只能投向國(guó)債、企業(yè)債債券，這樣的資金性質(zhì)決定了無(wú)法買BTC現(xiàn)貨，也不能買BTCcalloptions。另外你會(huì)發(fā)現(xiàn)你基金的目標(biāo)收益可能就是6%、7%，大頭都是國(guó)債，對(duì)于MSTR的可債券來(lái)說(shuō)，基本上是你頭寸里的超級(jí)α了。
這時(shí)候MSTR說(shuō)，兄弟你買我公司的可轉(zhuǎn)債，這個(gè)產(chǎn)品和BTC的漲跌高度掛鉤。而且我這個(gè)產(chǎn)品給你保本，只要公司不破產(chǎn)，打不了我五年之后把錢還給你；如果BTC漲一倍，達(dá)到了你的行權(quán)價(jià)，比如我拿70%，你拿30%。（某種程度上像極了現(xiàn)實(shí)生活中做實(shí)業(yè)的老板說(shuō)：“兄弟，聽(tīng)說(shuō)你炒幣水平還可以。要不你看這樣，我給你2000萬(wàn)，你幫我炒幣，利潤(rùn)咱們55分。但有個(gè)要求，我要保本）。
這樣的產(chǎn)品，對(duì)看好BTC但當(dāng)前無(wú)法參與的資金，有巨大的吸引力，CB這樣的產(chǎn)品為保險(xiǎn)資金、債券資金打開(kāi)了參與BTC市場(chǎng)漲跌的通道。當(dāng)前市場(chǎng)上非常缺乏這樣的產(chǎn)品，這也是為什么CB的認(rèn)購(gòu)異常的貨幣（上個(gè)月最開(kāi)始計(jì)劃發(fā)行17.5億美金的CB，結(jié)果太過(guò)火爆，最后兩天后直接發(fā)行了30億）。
CB的本質(zhì)：本質(zhì)上是加快了BTC參與資金的層級(jí)。
對(duì)于hedgefund來(lái)說(shuō)，是波動(dòng)率多空策略里很好的一條腿，這些人說(shuō)實(shí)話不是我們這些老韭菜的朋友。
對(duì)于債券資金、保險(xiǎn)資金來(lái)說(shuō)，相當(dāng)于通過(guò)CB這個(gè)產(chǎn)品，和我們一起做BTClongonly的凈多頭家人。
CB存量情況：市場(chǎng)上現(xiàn)在存量CB有六期，前五期投資人已經(jīng)隨著幣價(jià)和MSTR股價(jià)的上漲，賺的盆滿缽滿（這個(gè)thread放不下圖了，具體可以看各期可轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)價(jià)格，2028那期市場(chǎng)最新報(bào)價(jià)224，持有人收益率124%）。
5.MSTR模式的探討：
MSTR對(duì)BTC的溢價(jià)代表什么？什么時(shí)候買賣這家公司的股票？MSTR這家公司的本質(zhì)是什么？
MSTR的溢價(jià)：
我認(rèn)為代表著未來(lái)一段時(shí)間BTC上漲的加速度（溢價(jià)歷史均值為75%，F(xiàn)在溢價(jià)從前幾天高位的3回落到2.5左右了目前）。
MSTR的股票什么時(shí)候買賣：
如果你認(rèn)為接下來(lái)一段時(shí)間BTC會(huì)加速上漲，那就直接買入MSTR；反過(guò)來(lái)，你認(rèn)為未來(lái)一段時(shí)間BTC價(jià)格會(huì)走平，那就賣出MSTR。
MSTR的本質(zhì)：
以BTC為底層資產(chǎn)，面向不同的收益、不同風(fēng)險(xiǎn)的資金發(fā)行符合需求的金融產(chǎn)品（很像傳統(tǒng)投行干的活，幫助股票發(fā)行上市IPO等等）。
6.游戲何時(shí)停止：BTC所有權(quán)的遷移和MSTR的催化劑作用
BTC所有權(quán)的加速遷移：
說(shuō)實(shí)話我炒幣8年了，對(duì)BTC的堅(jiān)實(shí)信仰來(lái)源于兩點(diǎn)：
1.對(duì)沖人類主權(quán)政府過(guò)量印鈔的好工具：自日本90年代、美國(guó)08后引入QE量化寬松的非常規(guī)貨幣政策之后，主權(quán)政府碰到問(wèn)題就會(huì)大量印錢。這東西和毒賭一樣，一旦沾染上了很難戒掉。最終，勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致貨幣的大量超發(fā)，那BTC的底層屬性決定了就是非常好的承接過(guò)量貨幣的市面上能找到的最好的工具。
2.陪伴BTC成長(zhǎng)：我認(rèn)為BTC一方面是市值越來(lái)越大，另外一方面是參與BTC的資金圈子要越來(lái)越大，所謂的BTC所有權(quán)的遷移：
黑客IT男 ->高凈值個(gè)人 ->科技公司 ->基金機(jī)構(gòu)->小型國(guó)家 ->大型國(guó)家
MSTR通過(guò)各種金融工具，把可能未來(lái)多年后才能參與BTC的資金進(jìn)行了提前引入，某種程度上是一種對(duì)BTC幣價(jià)的一種透支。
比如可能下一個(gè)cycle2028年，保險(xiǎn)資金和債券資金才能參與到BTC里，但通過(guò)CB這樣的工具，通過(guò)近似保本的形式，將想?yún)⑴c但無(wú)法直接買幣參與的資金比如保險(xiǎn)資金轉(zhuǎn)換成了場(chǎng)內(nèi)現(xiàn)貨多頭力量，現(xiàn)在2024年就上車了。
通俗點(diǎn)說(shuō)，可能幣價(jià)本來(lái)需要2025年年底才能漲到15萬(wàn)，但MSTR這樣的公司可能在3個(gè)月內(nèi)就把幣價(jià)拉到15萬(wàn)。
游戲何時(shí)走到盡頭：
但如果MSTR哪天這種杠桿炒幣的方式走到了盡頭呢？我認(rèn)為是這樣的：
如果后續(xù)MSTR發(fā)債等各種產(chǎn)品發(fā)不動(dòng)了，且已經(jīng)極大的透支了未來(lái)的幣價(jià)漲幅，但于此同時(shí)又沒(méi)有更大的資金接棒買入BTC，可能BTC會(huì)迎來(lái)LUNA一樣的恐怖螺旋下跌。
比如MSTR一年內(nèi)把幣價(jià)拉到了25萬(wàn)，這個(gè)時(shí)候發(fā)債發(fā)不動(dòng)了，沒(méi)人買了；但像美國(guó)養(yǎng)老金、小型主權(quán)政府等有更大資金實(shí)力不接棒，就麻煩了。
所以，如果有一天我能給Saylor一點(diǎn)建議的話：就是不要frontrun太快，不要杠桿加太猛，不然到時(shí)候恐怖的螺旋下跌會(huì)讓BTC的所有權(quán)遷移路徑攔腰截?cái)，元(dú)獯髠?/p>
最后，想給大家列一下我的觀察維度：
MSTR模式的黃昏與BTC的頂部觀察維度：
1.CB等等后續(xù)各種產(chǎn)品的一級(jí)市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)火爆程度（如果后續(xù)發(fā)CB的一級(jí)市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)沒(méi)有這么火爆，那可能要開(kāi)始擔(dān)心了；最好是能找到幫MSTR發(fā)CB的投行，他們是第一線知道冷暖的）。
2.CB發(fā)行的溢價(jià)高低與融資成本：CB本質(zhì)上一種融資工具，是有融資成本的，MSTR本質(zhì)是賣了自己股票的call，是一種高位做空BTC的行為；這些買CB的資金，本質(zhì)上買的就是這個(gè)call。大家看11月的CB是按照夸張的55%溢價(jià)發(fā)行的，如果后續(xù)溢價(jià)越來(lái)越低，其實(shí)也就意味著附贈(zèng)給投資人的call價(jià)值越來(lái)越高，也就是融資成本越來(lái)越低。
3.更大資金的入場(chǎng)進(jìn)度：如果CB逐漸發(fā)不動(dòng)了，那就要更大實(shí)力的資金比如養(yǎng)老金等接棒了，這時(shí)候需要密切觀察這些大哥們對(duì)BTC的態(tài)度和動(dòng)向。
注釋：原來(lái)我認(rèn)為這個(gè)市場(chǎng)的頂部一方面結(jié)合外界的貨幣周期，另外一方面結(jié)合內(nèi)部的OG出貨情況就基本差不多了；但隨著MSTR模式的逐漸成熟，我認(rèn)為需要對(duì)MSTR模式什么時(shí)候走到盡頭也納入分析框架和體系中。
納指每年年底會(huì)進(jìn)行成分股調(diào)整，MSTR目前已經(jīng)符合所有要求。
關(guān)鍵時(shí)間1：
12月13日美股收盤后：納指編制委員會(huì)要公布成分股調(diào)整公告。
關(guān)鍵時(shí)間2：
12月23日美股開(kāi)盤日：MSTR正式納入指數(shù)并開(kāi)始交易。
最后，我想聊一下MSTR納入納指的意義：
1.資金被動(dòng)配置：納指激進(jìn)規(guī)模差不多3000億美金左右，按照市場(chǎng)加權(quán)進(jìn)行比例配置，可能有15-20億資金會(huì)被動(dòng)買入MSTR。
2.擴(kuò)展BTC資金共識(shí)：想象一下，各位cn大媽打開(kāi)支_付_寶也可以買一點(diǎn)納指基金，本質(zhì)上是被動(dòng)配置了一點(diǎn)點(diǎn)MSTR的股票，更本質(zhì)上是被動(dòng)配置了一點(diǎn)點(diǎn)BTC。其實(shí)我認(rèn)為這對(duì)BTC的重要程度，長(zhǎng)期看可能不亞于今年1月10號(hào)美國(guó)BTCSPOTETF上市交易。
最后：
請(qǐng)你保護(hù)好手里的BTC，迎接2025更大的主升浪，不到游戲快停止的時(shí)候，不要輕易交出你寶貴的籌碼。
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