來源：Grayscale；編譯：白水，金色財(cái)經(jīng)摘要

Crypto估值在2025年2月回落，與宏觀風(fēng)險(xiǎn)上升和科技股價(jià)格下跌同步。一家主要Crypto交易所遭遇黑客攻擊，以及Meme幣交易活動(dòng)減少，可能也對(duì)市場造成了影響。

與此同時(shí)，美國加密行業(yè)的監(jiān)管環(huán)境持續(xù)改善：美國證券交易委員會(huì)（SEC）終止或暫停了前領(lǐng)導(dǎo)層發(fā)起的多項(xiàng)執(zhí)法行動(dòng)，同時(shí)，一組跨黨派參議員提出了新的穩(wěn)定幣立法。此外，周末的突發(fā)新聞顯示，特朗普總統(tǒng)還強(qiáng)調(diào)了一項(xiàng)擬議的加密戰(zhàn)略儲(chǔ)備計(jì)劃。

宏觀經(jīng)濟(jì)前景的變化可能在短期內(nèi)繼續(xù)為加密市場帶來波動(dòng)。然而，考慮到行業(yè)基本面正在改善，Tokens估值的下跌可能為長期投資者創(chuàng)造了一個(gè)有吸引力的入場機(jī)會(huì)。

2025年2月的Crypto市場呈現(xiàn)出鮮明對(duì)比，估值下降，但基本面消息大多利好。盡管短期內(nèi)出現(xiàn)挫折，但基本面的改善應(yīng)該會(huì)為技術(shù)發(fā)展和用戶采用奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

我們的市值加權(quán)加密行業(yè)價(jià)格指數(shù)在2025年2月下跌了22%。在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后（即考慮到每種資產(chǎn)的波動(dòng)性），加密市場當(dāng)月的表現(xiàn)與周期性和技術(shù)導(dǎo)向型股票市場板塊的下跌相當(dāng)（圖表1）。Bitcoin的表現(xiàn)略好于整個(gè)加密市場，下跌了18%，盡管其風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的回報(bào)率低于整個(gè)加密市場（反映了Bitcoin通常較低的波動(dòng)性）。對(duì)美國經(jīng)濟(jì)增長前景的擔(dān)憂導(dǎo)致美國國債收益率下降和債券價(jià)格回報(bào)強(qiáng)勁，非美國股票市場表現(xiàn)出色。

圖1：Crypto估值隨科技股下跌而下跌

Crypto市場結(jié)構(gòu)的不斷改善，或許正推動(dòng)著機(jī)構(gòu)投資者加大參與度。已有數(shù)百位機(jī)構(gòu)投資者通過持有風(fēng)險(xiǎn)投資基金和對(duì)沖基金的股份，涉足了Crypto領(lǐng)域。例如，最近公布的第四季度13F文件顯示，阿布扎比政府的主權(quán)財(cái)富基金——穆巴達(dá)拉投資公司（MubadalaInvestmentCompany）對(duì)在美國上市的Bitcoin交易型開放式指數(shù)基金（ETP）進(jìn)行了投資。同樣，《金融時(shí)報(bào)》2月份報(bào)道稱，美國的一些基金會(huì)和大學(xué)捐贈(zèng)基金已開始投資Bitcoin，或者正考慮將資金配置到加密資產(chǎn)類別中。在我們看來，對(duì)于那些管理著多元化投資組合且投資期限較長的主權(quán)財(cái)富基金和捐贈(zèng)基金等投資者而言，Crypto有可能成為一種合適的投資配置選擇。

盡管Crypto行業(yè)正受益于監(jiān)管的日益明晰以及機(jī)構(gòu)的接納，但該行業(yè)近期也遭遇了一些挫折。最重要的是，2月21日，按交易量計(jì)算為Crypto領(lǐng)域第二大的交易所ByBit，在一場被認(rèn)為是由朝鮮“LazarusGroup”實(shí)施的黑客攻擊中，損失了約15億美元的Ethereum及類似資產(chǎn)。這起黑客攻擊事件按損失資金總額計(jì)算是Crypto歷史上規(guī)模最大的，凸顯了持續(xù)加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)安全的必要性。與此同時(shí)，此次事件中沒有用戶資金損失，而且觀察人士普遍稱贊了該交易所在危機(jī)應(yīng)對(duì)方面的努力。到2月底，ByBit的現(xiàn)貨交易量已大致恢復(fù)正常。盡管Crypto領(lǐng)域的網(wǎng)絡(luò)犯罪仍是一個(gè)重要問題，但相對(duì)于Crypto市場的規(guī)模而言，隨著時(shí)間推移，因黑客攻擊而損失的美元價(jià)值已有所下降。

另一方面，蓬勃發(fā)展的Solana生態(tài)系統(tǒng)最近因Meme幣活動(dòng)降溫而有所冷卻。在上個(gè)月之前，Meme幣活動(dòng)為SolanaBlockchain帶來了大量的交易量和手續(xù)費(fèi)收入，甚至吸引了特朗普總統(tǒng)和第一夫人的參與。然而，與阿根廷總統(tǒng)哈維爾米萊（JavierMilei）相關(guān)的Meme幣的推出，以及有關(guān)某些Meme幣推廣者不當(dāng)行為的相關(guān)披露，似乎引發(fā)了市場情緒的轉(zhuǎn)變。

自那以后，熱門Meme幣的估值已經(jīng)下降了15%到35%，并且像Raydium這樣的領(lǐng)先SolanaDEX（DEX）的交易量也有所下滑（見圖表3）。Meme幣可以被視為數(shù)字收藏品，我們認(rèn)為它們很可能會(huì)一直是Crypto市場的一個(gè)固定組成部分。然而，最近Solana上Meme幣極高的新發(fā)行數(shù)量和交易量的熱潮或許已經(jīng)結(jié)束。盡管如此，Solana在其他關(guān)鍵領(lǐng)域仍是領(lǐng)先的Blockchain，包括去中心化物理基礎(chǔ)設(shè)施（DePIN）項(xiàng)目。而且在我們看來，Meme幣交易活躍度的下降并不會(huì)從根本上影響該Blockchain原生TokensSOL的長期投資邏輯。

我們預(yù)計(jì)Crypto市場將迅速擺脫關(guān)于ByBit遭黑客攻擊以及模因幣近期動(dòng)態(tài)的影響。不過，宏觀市場狀況在未來幾個(gè)月內(nèi)仍可能是造成市場波動(dòng)的一個(gè)因素。特朗普政府已開始實(shí)施其經(jīng)濟(jì)政策議程，其中包括削減移民數(shù)量、提高關(guān)稅以及減少政府開支。雖然許多選民可能支持這些政策——它們是特朗普總統(tǒng)競選活動(dòng)的核心內(nèi)容——但大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，這些政策在短期內(nèi)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生不利影響。此外，股票市場可能仍在適應(yīng)DeepSeek開源大型語言模型發(fā)布一事及其對(duì)人工智能相關(guān)資本支出的潛在影響。鑒于當(dāng)前相對(duì)較高的股票估值以及不斷增加的宏觀風(fēng)險(xiǎn)，我們可以預(yù)見投資者會(huì)有一段時(shí)期進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)減持，同時(shí)股票市場的波動(dòng)性也會(huì)加劇。盡管Crypto市場和股票市場并非完全相關(guān)——這使得Crypto成為一種不錯(cuò)的投資組合分散工具——但我們預(yù)計(jì)股票市場的大幅波動(dòng)在一定程度上會(huì)波及到Crypto的估值。

然而，鑒于基本面在穩(wěn)步改善，我們認(rèn)為Crypto的估值不會(huì)出現(xiàn)任何持續(xù)性的走弱。加密資產(chǎn)類別的前景一片光明，這得益于市場結(jié)構(gòu)的改善和監(jiān)管的明晰、穩(wěn)定幣及其他技術(shù)的采用率不斷上升、去中心化人工智能開發(fā)方面取得的突破，以及對(duì)Bitcoin作為一種可靠貨幣資產(chǎn)的需求日益增長。

因此，對(duì)于許多在加密資產(chǎn)類別上配置不足的投資者（即配置比例極低或根本沒有配置的投資者）來說，較低的估值可能是一個(gè)增加配置并參與潛在上漲行情的機(jī)會(huì)。